Авиалинии

Отрасль

Российский авиационный сектор экономики демонстрирует высочайшие темпы роста бизнеса, как в сравнении с развитыми, так и развивающимися странами. Регулирование отрасли государством способствует укрупнению лидеров отрасли – Аэрофлот, ТрансАэро и ЮТэйр - и негативно сказывается на мелких игроках. Ликвидировать устарелый парк самолетов лидерами отрасли проще, что сказывается на росте эффективности перевозок. В целом, доля затрат российских компаний на авиатопливо ниже в сравнении с аналогами, однако российский рынок ощущает острую нехватку профессиональных кадров. Вступление России в ВТО будет способствовать сокращению расходов на персонал и снижению стоимости приобретаемых иностранных самолетов. Стоит также отметить, что, дальность перевозок и относительно низкая загруженность самолетов не дают российским компаниям реализовать свой потенциал роста доходов, приходящихся на пассажирооборот. Возможное разрешение продаж не подлежащих возврату билетов российским покупателям будет способствовать сокращению данного дисконта к мировым аналогам, а также создадут возможность развивать авиакомпании-дискаунтеры.

Оценка компаний

Мы переоценили российские авиакомпании по сравнительному методу оценки, используя целевой средний мультипликатор EV/Пассажироперевозки’12 на уровне $138,3 за пассажира. На наш взгляд, наиболее привлекательно в секторе выглядят акции Аэрофлота, как с точки зрения недооцененности компании, так и её фундаментальной устойчивости. Драйвером для роста капитализации Аэрофлота выступит планируемое в 2012-2013 гг. SPO, что позволит увеличить ликвидность акций и привлечь интерес инвесторов. Закрытость ТрансАэро и ЮТэйр осложняют оценку компаний, также относительно высокие мультипликатору и отсутствие драйверов для роста этих компаний смещают инвестиционную привлекательность в сторону Аэрофлота.

Целевые цены для публичных российских авиакомпаний

* без роялти

Источник: данные компании, оценка ИК ЛМС

Мы присваиваем рекомендацию «покупать» для обыкновенных акций Аэрофлота с целевой ценой $1,75 (57,0 руб.) за акцию и потенциалом 35,7%, исходя из сравнительной оценки компании по мультипликатору EV/пассажиропоток. Покупка активов Ростехнологий позволили Аэрофлоту почти удвоить объемы перевозок пассажиров, однако, несмотря на кратный рост, по нашим оценкам, загрузка пассажирских кресел группы снизится в 2012 г. всего на 0,8%. Деконсолидация долгов Терминала D – дополнительный позитивный драйвер для стоимости Аэрофлота. Негативным сигналом для Аэрофлота станет отмена роялти, которое предварительно состоится в 2014 г., однако целый ряд факторов в результате вступления России в ВТО способны нивелировать данный эффект, среди которых: снижение стоимости приобретаемых самолетов, снижение затрат на персонал в результате привлечения иностранных пилотов, возможное разрешение продаж не подлежащих возврату билетов российским покупателям.

Мы присваиваем рекомендацию «покупать» для обыкновенных акций ТрансАэро с целевой ценой $5,73 (186,88 руб.) за обыкновенную акцию и потенциалом 22,9%, однако закрытость компании и высокий мультипликатор EV/EBITDA в сравнении с российскими аналогами вряд ли позволят компании сократить текущий дисконт.  Развитию ТрансАэро способствуют новые разрешения на осуществление перевозок параллельно с Аэрофлотом на международных направлениях, а также высокий темп роста авиационного сектора экономики. Закрытость компании осложняет её анализ, ранее компания планировала SPO, поэтому мы ожидаем, что негатив относительно низкой транспарентности будет снят.

Мы присваиваем рекомендацию «держать» для обыкновенных акций ЮТэйр с целевой ценой $0,66 (21,64 руб.) за бумагу и потенциалом 7,6%. ЮТэйр продолжает нести убытки в части пассажирских перевозок, в то время как вертолетный бизнес продолжает генерировать денежный поток и «вытягивать» компанию из убытков. Обновление парка самолетов – главная бинес-задача ЮТэйр, которая решается медленно в связи с доминированием интересов вертолетного бизнеса в группе: ЮТэйр создает СП в Латинской Америке, для чего ей необходимы инвестиции.

Сравнительный анализ

Источник: данные компании, оценка ИК ЛМС