Корпорация Иркут

Иркут опубликовал отчётность по МСФО за 2010 год. За 4 квартал 2010 года финансовые показатели вышли хуже ожиданий из-за резко выросших управленческих расходов. Но в целом за 2010 год Иркут показал сильные результаты по МСФО за счёт увеличения объёмов производства и повышения ритмичности поставок продукции, а также благодаря программе по снижению производственных издержек и широкому использованию методов бережливого производства. Иркут остаётся недооценённым к мировым аналогам на 58% по мультипликатору EV/EBITDA, поэтому мы оставляем рекомендацию покупать с целевой ценой 0,51$ или 14,26 руб..

В настоящий момент Иркут реализует масштабную программу по разработке и производству перспективного среднемагистрального самолета МС-21. Государство софинансирует разработку перспективного гражданского среднемагистрального самолета МС-21, вкладывая порядка 53% всех необходимых средств на разных этапах проекта с 2009 по 2014 годы, что значительно снижает риски окупаемости проекта. Планируется, что самолёт к моменту своего выхода на рынок будет превосходить на 6-7% все аналоги по операционным затратам во время эксплуатации.

В 2011 году продолжаются поставки самолетов Су-30МК и комплектов для их выпуска в Индию и Алжир, серийное производство самолетов Як-130 для ВВС России, создание компонентов для аэробусов А-320, производство самолётов-амфибий Бе-200 и беспилотных летательных аппаратов. В ближайшее время ожидаются заказы на модернизацию 130 машин СУ-30МКИ индийских ВВС. В настоящее время портфель заказов Иркута, сформированный на период до конца 2014 года, приблизился к производственной мощности её основной производственной площадки – ИАЗ. Поэтому компания занимается расширением производственных мощностей. Стратегия Иркута направлена на дальнейшую диверсификацию производства, разработку продукции гражданского и двойного назначения и увеличение доли гражданской продукции в выручке.

Основные финансовые показатели и коэффициенты (МСФО), 000 $*

	2007	2008	2009	2010	2011 F
Sales	1 022 644	1 247 971	1 313 651	1 672 650	2 017 768
EBITDA	120 171	114 673	94 146	192 630	270 087
Net Income	37 915	-34 886	-19 385	85 546	116 005
EBITDA margin	11,75%	9,19%	7,17%	11,51%	13,39%
Net margin	3,71%	-2,80%	-1,48%	5,11%	5,75%
Dividend yield	1,55%	0%	5%	4,22%	5,45%
P/S	0,37	0,30	0,28	0,22	0,19
EV/S	1,04	0,85	0,81	0,64	0,53
EV/EBITDA	8,87	9,29	11,32	5,53	3,95
P/E	9,87	-10,72	-19,30	4,37	3,22

*цена за акцию равна 0,321$. MCap 374 млн. долл.

Сравнение с аналогами.

Эмитент	Страна	Рын. кап. (млн. долл.)	P/S	EV/S	EV/EBITDA	P/E	EBITDA margin	Net margin
Embraer	Бразилия	6100	1,02	1,11	13,29	16,62	8,33%	6,12%
Boeing	США	55600	0,86	0,92	9,20	16,81	9,99%	5,14%
EADS	ЕС	25550	0,39	0,38	6,90	32,64	5,48%	1,21%
Lockheed Martin	США	27600	0,60	0,66	6,26	9,43	10,58%	6,39%
Bombardier	Канада	13057	0,83	0,85	9,04	17,29	9,41%	4,79%
Honeywell International	США	48800	1,46	1,58	12,81	24,13	12,35%	6,06%
United Technologies Corporation	США	80900	1,49	1,60	9,62	18,50	16,66%	8,05%
Textron	США	7100	0,69	0,83	9,06	82,56	9,11%	0,83%
Safran	Франция	14684	0,91	0,92	6,42	48,35	14,26%	1,88%
Finmeccanica	Италия	7929	0,29	0,50	4,91	10,96	10,12%	2,64%
Среднее значение			0,98	1,00	8,75	16,25	10,63%	5,60%
НПК "Иркут"	Россия	370	0,22	0,64	5,53	4,37	11,51%	5,11%
Потенциал роста к аналогам			346,58%	55,62%	58,26%	271,85%	8,28%	-8,71%

Драйверы роста:

Планируется, что ежегодная выручка от продажи самолета МС-21 в период с 2016 по 2025 гг. составит $3 млрд., что практически утраивает текущую выручку Иркута. Сейчас на МС-21 уже имеется твёрдый контракт на 50 самолётов, ожидается в бижайшие месяцы подписание контракта с Ростехнологиями на 50 МС-21, также имеются заказы по предварительным соглашениям и опционам с другими компаниями ещё на 90 самолетов семейства "МС-21".

В 2010 году портфель заказов корпорации «Иркут» увеличился более чем вдвое и достиг 7 млрд. долларов. Это позволит в текущем году существенно увеличить объемы производства. В целом ОАК ожидает роста производства самолётов более чем на 30% в 2011 году.

В ближайшие месяцы готовится контракт на поставку в Индию дополнительной партии из 42 многофункциональных российских истребителей Су-30МКИ, стоимость контракта составляет порядка 3,5 млрд. долл.

Иркут планирует, что до 2020 года будет произведено 242 самолета Ан-148. Сейчас в производстве находятся шесть лайнеров, ведутся переговоры по заказам 184 самолета. С каждого проданного самолёта Иркут как куратор получает роялти в размере 390 тыс. долл..

По госпрограмме вооружений до 2020 года для ВВС РФ планируется закупить 600 новых и модернизированных самолетов, в том числе истребители серии Су, которые производит НПК «Иркут».

Риски:

Высокая конкуренция как по существующим моделям самолётов с Airbus и Boeing, так и по разрабатывающимся моделям компаниями Bombardier и Commercial Aircraft Corporation of China (COMAC).

Возможность консолидации акций Иркута ОАКом. Учитывая высокую цену допэмиссии, можно ожидать аналогичных цен при возможном выкупе акций у миноритариев. Сейчас ОАК и АКБ Сухой владеют 95,33% УК Иркута.

Возможно увеличение уставного капитала компании в ближайшие года в результате конвертации в акции беспроцентных займов ОАКа. В 2011 году уставной капитал за счёт таких действий может увеличится на 7%.

Иркут сильно зависит от индийского рынка, за счёт которого формируется значительная часть выручки от продажи, ремонта и модернизации истребителей Су-30. В случае выбора Индией в будущем другого производителя тяжёлых истребителей вероятно значительное ухудшение показателей корпорации.

Потеря контроля над издержками производства из-за повышения цен поставщиками.